民生策略：哪些行业依然兼具安全边际与向上弹性？

报告摘要

　　看涨幅：公用事业、银行、建筑、石化行业年初以来明显滞涨。

　　在大级别上升行情中，滞涨行业存在轮动机会，而超跌行业上涨时向上弹性更大。年初以来，公用事业、银行、建筑、石油石化和餐饮旅游行业涨幅较小，均低于27%。从上轮行情市场高点2015年6月15日至今，上证指数和深证成指分别下跌37%和42%，传媒、计算机、国防军工、机械和纺织服装行业跌幅较高，均大于56%。

　　看估值：银行、石化、建筑、房地产行业估值具有吸引力。

　　截至4月4日，银行、钢铁、煤炭、房地产和建筑行业市盈率(ttm)较低，均低于14倍；而银行、煤炭、石油石化、钢铁、建筑行业市净率最低，均低于1.5倍。根据2005年以来数据计算的估值分位数，建材、零售、化工、轻工、房地产行业市盈率分位数较低，均低于12%；传媒、零售、房地产、石化、银行行业市净率分位数较低，均低于18%。综合考虑估值水平的横向比较和历史分位数，银行、石化、建筑和房地产行业目前估值具有吸引力。

　　看外资：机械、计算机、零售、有色金属行业被外资增持潜力较大。

　　纺织服装、化工、军工、有色金属、计算机行业陆股通持股比例较低，龙头企业被外资增持的空间较大。年初以来，煤炭、农林牧渔、计算机、零售和机械行业被陆股通增持的幅度在35%以上。结合外资目前的持股比例以及年初以来持股变化，机械、计算机、零售、有色金属行业被外资增持潜力较大。

　　看业绩：机械、食品饮料、电力设备行业增速有望较好。

　　根据统计局公布的规模以上工业企业1-2月盈利数据，一级行业中非汽车交运、食品饮料、电气设备行业盈利增速较高，钢铁、石油石化、汽车行业盈利增速较低；细分行业中，非汽车交运、饮料、珠宝、专用设备、食品、电气设备行业盈利增速较高；石化、钢铁、汽车、有色金属、造纸、化工、煤炭行业盈利下滑显著。结合统计局数据与上市公司数据的匹配程度，以及1-2月统计局数据的盈利增速，机械、食品饮料、电力设备行业一季报业绩有望较好。

　　行业配置：建议关注银行、建筑、石化、机械和汽车行业。

　　综合考虑行业基本面催化、年初以来涨幅、估值吸引力、北上资金增持潜力等因素，我们建议关注银行、建筑、石化、机械、汽车行业。银行业资产规模增速和净息差均有触底回升迹象；建筑行业受益于基建增速回暖和一带一路峰会主题催化；石油石化行业受益于油价提升带来的勘探利润显著改善和资本开支加速增长；机械行业受益于工程机械销量快速增长及制造业景气度提升拉动制造业产业链需求增长；汽车行业受益于渠道库存快速去化和销售数据下行促使刺激政策发力。

　　风险提示：经济复苏力度低于预期，数据和模型存在局限性。

　　正文

　　我们对比了一级行业2019年以来以及2015年市场调整以来涨跌幅，行业的PE、PB以及PE和PB的历史分位数，总结了2019年以来陆股通持股变化，并考虑2019年1季度预期，以及行业的基本面催化和景气度预期，推荐银行、建筑、石油石化、机械和汽车行业，并筛选了部分有潜力的标的。

　　一

　　公用事业、银行、建筑、石化行业滞涨明显

　　公用事业、银行、建筑、石化行业年初以来明显滞涨。2019年以来，上证指数上涨30%，深证成指上涨44%，在大级别上升行情中，滞涨行业存在轮动机会，而超跌行业上涨时向上弹性更大。年初以来，公用事业、银行、建筑、石油石化和餐饮旅游行业涨幅较小，均低于27%。从上轮行情市场高点2015年6月15日至今，上证指数和深证成指分别下跌37%和42%，传媒、计算机、国防军工、机械和纺织服装行业跌幅较高，均大于56%。

　　年初以来公用事业、银行、建筑、石油石化和餐饮旅游行业涨幅较小。2019年以来，A股市场强劲上涨。上证指数上涨30%，深证成指上涨44%。农林牧渔、计算机、非银金融、电子、建材行业涨幅领先，涨幅均超过46%。相比之下，公用事业、银行、建筑、石油石化和餐饮旅游行业涨幅较小，均低于27%。本轮行情市场涨幅较大，大级别上升趋势已经确立。在大级别上升行情中，几乎所有行业都会有轮动机会，因此，滞涨的行业若基本面出现改善或存在低估，则后续补涨空间较大。

　　2015年6月以来传媒、计算机、军工、机械和纺织服装行业跌幅较大。从上轮行情市场高点2015年6月15日至今，上证指数和深证成指分别下跌37%和42%。同期不同行业表现分化非常严重，食品饮料、银行和家电行业取得正的收益率，而传媒、计算机、国防军工、机械和纺织服装行业跌幅大于56%。年初以来计算机等行业反弹幅度较大也与此前跌幅较大有关。因此，过去3年市场调整中跌幅较大的行业可能反弹空间更大。

    　　二

　　银行、石化、建筑、房地产行业估值具有吸引力

　　银行、石化、建筑、房地产行业估值具有吸引力。截至4月4日，银行、钢铁、煤炭、房地产和建筑行业市盈率(ttm)较低，均低于14倍；而银行、煤炭、石油石化、钢铁、建筑行业市净率最低，均低于1.5倍。根据2005年以来数据计算的估值分位数，建材、零售、化工、轻工、房地产行业市盈率分位数较低，均低于12%；传媒、零售、房地产、石化、银行行业市净率分位数较低，均低于18%。综合考虑估值水平的横向比较和历史分位数，银行、石化、建筑和房地产行业目前估值具有吸引力。

　　银行、钢铁、煤炭、房地产、建筑行业市盈率较低。我们比较了截至4月4日的不同行业市盈率TTM，行业间市盈率差距较大。传媒、农林牧渔、计算机、通信和机械行业市盈率均超过66倍，而银行、钢铁、煤炭、房地产和建筑行业市盈率低于14倍。

　　银行、煤炭、石化、钢铁、建筑行业市净率较低。截至4月4日，食品饮料、计算机、医药、农林牧渔和餐饮旅游行业市净率较高，均超过3.8倍，而银行、煤炭、石油石化、钢铁、建筑行业市净率较低，均低于1.5倍。

    　　建材、零售、化工、轻工、房地产行业市盈率分位数较低。我们根据2005年以来月度的行业市盈率，计算了截至4月4日的行业市盈率分位数。传媒、农林牧渔、机械、计算机、通信行业市盈率分位数较高，均高于75%。建材、零售、化工、轻工、房地产行业市盈率分位数较低，均低于12%。

　　传媒、零售、房地产、石化、银行行业市净率分位数较低。我们根据2005年以来月度的行业市净率，计算了截至4月4日的行业市净率分位数。轻工、农林牧渔、食品饮料、家电、通信行业市净率分位数较高，均高于62%。传媒、零售、房地产、石化、银行行业市净率分位数较低，均低于18%。

    　　三

　　机械、计算机、零售、有色金属行业被外资增持潜力较大

　　机械、计算机、零售、有色金属行业被外资增持潜力较大。5月初MSCI将A股纳入比例从5%提升至10%，由于跟踪MSCI的资金中约9成为主动管理，因此外资或将在纳入实施前加快增持A股。纺织服装、化工、军工、有色金属、计算机行业陆股通持股比例较低，龙头企业被外资增持的空间较大。由于外资的交易具有一定的延续性，年初以来被增持的行业在5月MSCI提高纳入比例前被继续增持的潜力更大。年初以来，煤炭、农林牧渔、计算机、零售和机械行业被陆股通增持的幅度在35%以上。结合外资目前的持股比例以及年初以来持股变化，机械、计算机、零售、有色金属行业被外资增持潜力较大。

　　纺织服装、化工、军工、有色金属、计算机行业陆股通持股比例较低。我们计算了截至4月4日的陆股通持股占行业自由流通市值比例。5月初MSCI将A股纳入比例从5%提升至10%，由于跟踪MSCI的资金中约9成为主动管理，因此外资或将在纳入实施前加快增持A股。目前陆股通持股比例较低的行业或有较大的增持空间。食品饮料、家电、餐饮旅游为陆股通持股比例较高的行业，陆股通持股均超过自由流通市值的13%，而纺织服装、化工、军工、有色金属、计算机行业陆股通持股比例较低，均低于1.6%。

　　年初以来陆股通增持煤炭、农业、计算机、零售、机械行业较显著。我们计算了年初以来陆股通持股变化的幅度。由于外资的交易具有一定的延续性，年初以来被增持的行业在5月MSCI提高纳入比例前被继续增持的潜力更大。以陆股通持股占自由流通市值比例的变化算，煤炭、农林牧渔、计算机、零售和机械行业被陆股通增持的幅度在35%以上。而纺织服装、交通运输、钢铁餐饮旅游行业被陆股通减持。

    　　四

　　一季报前瞻：机械、食品饮料、电力设备行业增速有望较好

　　机械、食品饮料、电力设备行业增速有望较好。根据统计局公布的规模以上工业企业1-2月盈利数据，一级行业中非汽车交运、食品饮料、电气设备行业盈利增速较高，钢铁、石油石化、汽车行业盈利增速较低；细分行业中，非汽车交运、饮料、珠宝、专用设备、食品、电气设备行业盈利增速较高；石化、钢铁、汽车、有色金属、造纸、化工、煤炭行业盈利下滑显著。结合统计局数据与上市公司数据的匹配程度，以及1-2月统计局数据的盈利增速，机械、食品饮料、电力设备行业一季报业绩有望较好。

　　一级行业中，非汽车交运、食品饮料、电气设备行业一季度盈利增速可能较高。我们将统计局公布的工业企业盈利数据对标到一级行业层面，发现石油石化、煤炭、有色金属、公用事业、钢铁、化工、建材、机械、汽车和食品饮料行业上市公司盈利增速和国家统计局数据相关性较高。根据统计局数据，2019年1-2月，非汽车交运、食品饮料、电气设备行业利润总额增速较高，钢铁、石油石化、汽车行业盈利增速较低。

    　　细分行业看，非汽车交运、饮料、珠宝、专用设备、食品、电气设备行业一季度盈利增速有望较好。我们将统计局公布的工业企业盈利数据与各细分行业代表性上市公司的盈利进行相关性分析，发现饮料、专用设备、电力、建材、煤炭、化工、造纸、有色金属、汽车、钢铁、石化行业匹配程度较高。2019年1-2月，非汽车交运、饮料、珠宝、专用设备、食品、电气设备行业盈利增速有望较好；石化、钢铁、汽车、有色金属、造纸、化工、煤炭行业盈利下滑显著。

    　　五

　　建议关注银行、建筑、石化、机械、汽车行业

　　建议关注银行、建筑、石化、机械和汽车行业。综合考虑行业基本面催化、年初以来涨幅、估值吸引力、北上资金增持潜力等因素，我们建议关注银行、建筑、石化、机械、汽车行业。银行业资产规模增速和净息差均有触底回升迹象；建筑行业受益于基建增速回暖和一带一路峰会主题催化；石油石化行业受益于油价提升带来的勘探利润显著改善和资本开支加速增长；机械行业受益于工程机械销量快速增长及制造业景气度提升拉动制造业产业链需求增长；汽车行业受益于渠道库存快速去化和销售数据下行促使刺激政策发力。

　　银行：(1)资产规模和净息差向好。2019年1月和2月，其他存款性公司总资产分别同比增长7.5%和7.7%，增速较2018年第四季度低于7%的水平出现一定提升，向上拐点迹象明显。我们以AA级5年期企业债与1年期银行理财产品收益率之差模拟银行净息差的变动趋势，则3月息差为0.6%左右，高于1-2月约0.4%的水平，银行净息差或出现向上趋势。(2)银行年初以来滞涨，且估值具有吸引力。银行2019年以来仅上涨21%，涨幅在一级行业中位居倒数第二。银行市盈率TTM和市净率分别为7.16倍和0.92倍，均为市场最低，且市盈率和市净率分位数为45%和17%，与其他行业相比偏低。(3)银行有外资增持潜力。银行业陆股通持股占自由流通市值比例为4.16%，在所有行业中位居中游，年初以来北上资金增持银行业的幅度为23%。作为A股市值最大的板块且具有显著的估值优势，银行业有外资增持的潜力。

    　　建筑：(1)基建投资增速加速回暖。2019年1-2月，基建投资(不含电力)累计同比增长4.3%，增速较2018年全年提升0.5个百分点；铁路和道路投资分别同比增长22.5%和13.0%；增速较2018年提升27.6和4.8个百分点。3月建筑业PMI指数和建筑业PMI新订单指数分别为61.7和57.9，不仅环比提升，且高于2018年同期水平。(2)一带一路峰会4月下旬即将召开。2017年年初至5月首届峰会前建筑行业最高上涨23%，具有显著超额收益，且峰会前后大量建筑企业宣布一带一路相关订单。(3)建筑行业年初以来滞涨，且估值具有吸引力。建筑行业2019年以来仅上涨25%，涨幅在一级行业中位居倒数第三，且2015年6月以来下跌达51%，跌幅超过市场平均水平。建筑行业市盈率TTM和市净率分别为13.4倍和1.46倍，均为市场倒数第五，且市盈率和市净率分位数为28%和34%，与其他行业相比偏低。(4)建筑行业有外资增持潜力。建筑行业陆股通持股占自由流通市值比例为1.7%，在所有行业中位居倒数第七，年初以来北上资金增持建筑行业的幅度为14%。中国建筑行业在全球具有很强的竞争力，外资有望增持建筑行业头部公司。

    　　石油石化：(1)油气行业景气度显著回暖。2018年，3大国有石油公司勘探板块经营利润合计达1174亿元，较2016-2017年连续亏损显著改善。2019年以来，轻质原油期货价格上涨39.3%，预计2019年油气行业仍然维持高景气度。(2)三大国有石油公司2019年勘探资本开支将继续快速增长。2018年3大国有石油公司勘探资本开支达3004亿元，同比增长23.6%，3大国有石油公司计划2019年勘探资本开支合计达3628亿元，预计同比增长21%，油气产业链仍将维持高景气度。(3)石油石化行业年初以来滞涨，且估值具有吸引力。石油石化行业2019年以来仅上涨26%，涨幅在一级行业中位居倒数第四。石油石化市盈率TTM和市净率分别为20.3倍和1.28倍，分别为倒数第8和倒数第3，且市净率分位数为17%，位列倒数第四。(4)石油石化行业有外资增持潜力。石油石化行业陆股通持股占自由流通市值比例为2.7%，在所有行业中位居中游，年初以来北上资金增持石油石化行业的幅度为5%。石油石化行业为大市值公司数量多，外资机构认可度高的行业。美股市场有埃克森美孚、雪佛龙等5家市值超过1000亿美元的油气上市公司(不包括中国3大国有石油公司)，预计外资有增持国内油气行业龙头企业的潜力。

    　　机械行业：(1)机械行业景气度提升明显。2019年1-2月，国内主要企业挖掘机销量达3.05万台，同比增长40%，工程机械行业景气度较高。3月制造业PMI、PMI生产指数、PMI新订单指数分别为50.5、52.7和51.6，均较2月显著回暖且超过荣枯线。即使考虑春节因素，制造业复苏的态势也较为显著。预计机械行业中注塑机、激光、机器人、工业控制等相关行业将回暖。统计局数据也显示1-2月非汽车交运(包括轨交、船舶、航空、航天等)和专用设备行业利润总额分别同比增长84%和14%，增速在工业行业中排名居前。(2)机械行业年初以来滞涨，且估值具有一定吸引力。机械行业2019年以来上涨38%，涨幅在一级行业中位居中游，但考虑到机械行业2015年6月以来跌幅高达58%，排名第四，机械行业在超跌行业中仍属滞涨。机械行业市净率为2.54倍，市净率分位数为37%，考虑到行业初现拐点，估值具有一定吸引力。(3)机械行业有外资增持潜力。机械行业陆股通持股占自由流通市值比例为2.4%，在所有行业中位居中游，但年初以来北上资金增持机械行业的幅度为35%，位居第五。三一重工、中国中车等国内机械行业龙头公司已经具备全球竞争力，未来国际化经营空间较大，预计外资配置比例仍有提升空间。

    　　汽车行业：(1)汽车行业景气度触底，去库存力度显著。2019年1-2月，汽车销量增长率约-17.5%，增速接近2011年以来的最低水平。但3月汽车经销商库存预警指数降至55.3，较2018年11月的75.1降幅明显，表明汽车渠道库存去化显著。(2)汽车消费刺激政策有望使行业进入景气周期。2019年1月底，发改委等十部委印发《进一步优化供给推动消费平稳增长促进形成强大国内市场的的实施方案》，其中促进汽车消费为方案重点。由于今年汽车销售数据仍差，后续汽车以旧换新等政策力度有望较大，行业低基数下，刺激政策有望使得行业进入景气周期。(3)汽车行业年初以来滞涨，且估值具有一定吸引力。汽车行业2019年以来上涨29%，涨幅落后于大盘，更显著落后于食品饮料、家居、家电等消费板块。汽车行业市盈率为21.1倍，市净率为2.05倍，与其他行业比处于偏低水平，汽车行业市净率分位数为37%，也低于历史中枢。(4)汽车行业有一定外资增持潜力。汽车行业陆股通持股占自由流通市值比例为4.8%，高于市场平均水平，但年初以来北上资金增持汽车行业的幅度仅为4%，位居倒数第六。我国汽车消费市场潜力较大，且行业龙头企业优势显著，作为北上资金较为青睐的行业，汽车行业今年被增持较少与基本面较差有关。随着行业景气度见底，国内龙头汽车公司有被外资增持的空间。

    　　潜力标的筛选。我们从银行、建筑、石油石化、机械和汽车行业中选择部分基本面有催化，估值较低，外资增持潜力较大的股票，如表3所示。

    　　风险提示：经济复苏力度低于预期，数据和模型存在局限性

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