2023年外资持有美债“量价齐升” 超8万亿余额能否诠释“美元荒”渐行渐远？

新华财经北京2月19日电（王菁）日前，美国财政部公布最新的国际资本流动（TIC）报告，2023年12月，海外投资者（以下简称“外资”）持有美债总规模环比增加2477亿美元至80561亿美元。受益于美债收益率的快速下行，美债前十大海外“债主”持仓规模绝大部分“水涨船高”。

据新华财经统计，2023年全年，外资持有美债出现“量价齐升”局面，以2023年12月的前十大海外官方“债主”为例，加拿大和英国当年累计增仓幅度居于前两位，分别为1210亿美元和1142亿美元，日本持仓量则累计增加631亿美元。

机构认为，“美元荒”现象在2023年得到明显缓解，尤其是当年末的市场降息预期高企，为美债交易带来不少流动性，美联储彼时频频释放宽松言论，叠加通胀数据预示降息必要性提升，海外买盘集中释放，增配美债以期博取超额收益。另有数据显示，2023年末两个月，10年期美债收益率累计回落幅度达100BPs。

“正估值效应”作用显著 2023年美债海外持仓量有所抬升

中银证券全球首席经济学家管涛对新华财经表示，“不同于2022年的‘量增价减’，2023年外资持有美债是‘量价齐升’。”

——从总量角度来看，外资持有美债规模连续两个月明显回升，截至2023年底，共计80561亿美元，由2022年底的减少4503亿转为增加7660亿美元，余额和增加额均创新高。其中，净买入美债6708亿美元，较2022年少增6.4%，但规模仍列史上第三，仅次于2008年（7724亿美元）和2022年（7166亿美元），贡献了外资美债持有增加额的87.6%。

——从价格角度来看，据管涛测算，受益于美债收益率下行，正估值效应952亿美元，贡献了22.4%，而2022年受累于美债收益率飙升，一度录得负估值效应11669亿美元，刷新历史纪录。

“2023年最后两个月，外资持有美债余额环比显著增长，并非外资大幅增持美债，而是因为美债收益率全面加速下行。”管涛进一步解释称，同期的3个月期、1年期、2年期、5年期和10年期美债收益率分别回落19BPs、65BPs、84BPs、98BPs和100BPs，产生累计3376亿美元的正估值效应，贡献了同期外资持有美债增加额的68.7%。而2023年前十个月，累计负估值效应为2424亿美元。

——从投资品种来看，外资在2023年同步净增持中长期和短期美债，此前在2022年为“一增一减”。截至2023年底，外资持有中长期美债余额69734亿美元，占到外资对美债总持有额的86.0%，全年持有额增加6334亿美元，2022年为减少4129亿美元。其中，2023年外资净买入中长期美债5382亿美元，较2022年下降28.6%；正估值效应952亿美元，2022年为负估值效应11669亿美元。同期，外资持有美国短期国库券余额10827亿美元，增加1327亿美元，2022年为净卖出374亿美元。

“这反映出，因长端利率回落快于短端，外资在美债收益率见顶的预期下改变了2022年‘锁短买长’的策略，增加了对美国短期国库券的购买。”管涛称。

从地区分布来看，美国财政部仅公布持有美债的前20位海外官方投资者持仓数据，2023年12月份，有18个国家和地区持有美债规模环比上升，占比达到90%。目前美债的海外持仓中，47.02%为各国／地区官方持有，而在官方持仓配比方面，中长期美债占比93.39%。

具体来看，12月份，前十大美国海外“债主”当中有8位增仓、2位减仓。其中，当月仓位显著“缩水”的开曼群岛，在前一个月也是唯一一个仓位下降的地区，12月份规模下降139亿美元。而增仓方面，加拿大持有美债规模当月增长150亿美元，持仓排名也继续稳固在前一个月跃升的第五位；英国的持有量增幅也较往期显著，当月显著增加375亿美元至7537亿美元。

数据显示，中国所持美债规模“两连涨”，当月增加343亿美元至8163亿美元，此前在11月，持仓量已经回升124亿美元至7820亿美元，不过目前仍连续21个月低于1万亿美元。

从持仓增量的构成来看，2023年最后两个月，中国持有美债规模累计增加467亿美元，其中，累计净卖出美债61亿美元，包括11和12月份分别净卖出125亿和净买入64亿美元；累计正估值效应528亿美元，此前十个月为累计负估值效应472亿美元；后者贡献了同期中国对美债持有增加额的113%。

据新华财经统计，2023年全年，中国所持美债规模累计缩减508亿美元，较2022年底减少508亿美元，为连续第三年下降，降幅较2022年下降70.7%。数据显示，中国持有美债规模的历史最高点为2013年11月，当时达到了13167亿美元，相较于彼时的峰值，中国持有美债规模已经缩减约5004亿美元，这反映了全球债券收益率比价优势的变化与我国在优化外汇储备结构、分散资产风险方面的努力。

而作为美债第一大持有国，日本持有美债规模“三连涨”，12月的仓位进一步增加107亿美元至11275亿美元，续刷2023年内新高。截至2023年12月末，持有美债规模累计增长631亿美元。

美债收益率两个月回落100BPs “美元荒”是否完全缓解？

由于TIC数据的两个月时滞性，参照数据发生时期的市场情况可以解释其变动原因。2023年12月，伴随美联储连续第三次维持利率不变，且在月中接连释放宽松言论，机构纷纷押注美债收益率有望在2024年回落至3%以下，多头情绪快速升温至阶段高点。

从市场表现来看，10年期美债收益率延续2023年11月下行态势，并在12月进一步加速回落，截至12月29日，该券收益率报3.88%，当月累计走低约49BPs。2023年最后两个月，10年期美债收益率累计下行幅度达到100BPs，回吐当年近三分之二升幅。

政策面上，美联储在2023年12月的货币政策会议继续将联邦基金利率目标区间维持在5.25%至5.5%之间不变。声明重申，在确定进一步收紧政策的程度时，美联储将考虑货币政策的累计收紧程度、货币政策对经济活动和通胀影响的滞后程度，以及经济和金融发展。此外，美联储将继续减持美国国债、机构债务和机构抵押贷款支持证券，坚定致力于将通胀率恢复至2%的目标。

当月会议之后，美联储鲍威尔表示，考虑到美联储已经取得的进展以及面临的不确定性和风险，制定货币政策的联邦公开市场委员会正谨慎行事。联邦基金利率“可能已经或接近本轮紧缩周期的峰值”，但鉴于疫情以来美国经济遇到的各类意外情况，委员会仍无法确保经济正朝着2%的通胀目标迈进。

基于此，投资者加剧了对美联储可能在各种情况下降息的预期，彼时市场甚至预测美联储在2024年将降息近100个基点，相当于认为经济衰退的可能性在20%左右。

然而，在2023年末的美联储路径“转向”之际，能否预言本轮“美元荒”的结束？

2022年，面对高通胀回归，美联储开启了“追赶式”加息，全年累计加息七次、425个基点。彼时的紧缩预期推升美债收益率，当年，3个月、1年、2年、5年和10年期美债收益率分别飙升436BPs、434BPs、368BPs、273BPs和236BPs。受此影响，全球股债“双杀”，国际资本大量回流美国，全球遭遇“美元荒”。

2023年，美联储全年累计加息四次共100BPs，并自9月份以来连续三次暂停加息。自2023年11月份以来，美债收益率和美元指数均冲高回落。截至2023年底，2年期美债收益率较前一年底回落了18BPs，年均美元指数环比回落0.5%。

管涛称，“全球股债‘双升’背景下，国际资本回流美国规模锐减，只能说‘美元荒’趋于缓解但仍处于高位，谈论基本结束还‘言之尚早’。”

同时，另从美债存量角度来看，过去数十年，债台高筑已成为伴随美国经济的常态。美国政府在经济衰退时期，习惯于通过不断推高财政赤字和宽松银根，延缓危机到来。据美国债务钟实时数据显示，截至当地时间2月18日5时50分，美国债务规模已经达到34.24万亿美元。

美国国会预算办公室（CBO）2月上旬警告称，美国政府不断膨胀的债务负担带来的偿债成本将在2025年达到创纪录高位，此后继续攀升。CBO在最新的联邦预算展望报告中指出，2025年净利息支出或将攀升至GDP的3.1%，为1940年以来最高水平，预计在2034年达到3.9%。

不断上升利息成本可能会加剧投资者对高额债务压力的担忧。美国国会预算办公室主任菲利普·斯瓦格尔（Phillip Swagel）在一份声明中表示：“净利息成本是赤字的一个主要因素，其增幅相当于2024年至2034年赤字增幅的四分之三左右。”

彼得·彼得森基金会负责人在一份声明中提及，“仅仅在过去三年里，美债利息成本就增加了一倍有余，目前达到了每天20多亿美元。”在CBO的展望报告中还提到，预计2024年美国预算赤字将达到1.58万亿美元，到2034年将增至2.56万亿美元。

机构认为，放眼中长期时段，包括海外官方投资者和美联储在内的多方参与者，都在审慎考虑美债的配置性价比，在其波动率较大的表现下，不少投资者选择增配诸如人民币资产等相对稳定的投资选项。同时从风险溢价方面来看，美国通胀中枢的上行在一定程度上已经成为市场共识，大概率增加其经济和货币政策的不确定性，未来美债期限溢价或成为长端美债收益率的潜在拉动项。

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